Për dekada të tëra, pozicioni i dollarit si monedha rezervë kryesore në botë i ka dhënë Shteteve të Bashkuara avantazhe të jashtëzakonshme: aftësinë për të marrë hua me norma të ulëta interesi, për të drejtuar deficite të mëdha të llogarisë rrjedhëse dhe për të financuar mungesat buxhetore duke shtypur para pa shkaktuar domosdoshmërisht inflacion.
Por që nga fillimi i mandatit të dytë të Presidentit Donald Trump, paralajmërimet për “fundin e privilegjit të tepruar të Amerikës” janë shndërruar në një rrahje të vazhdueshme daulleje.
Shqetësimet janë të bazuara. Politikat e Trump – nga sulmet e tij ndaj Rezervës Federale të SHBA-ve deri te qëndrimi i tij rregullator i mosndërhyrjes ndaj kriptovalutave – po dëmtojnë sistematikisht statusin e dollarit si monedhë rezervë.
Humbja e supremacisë së dollarit do të rrezikonte në mënyrë të pashmangshme shëndetin afatgjatë të ekonomisë amerikane.
Por përqendrimi vetëm në privilegjin që po venitet i Amerikës është si të vëresh disa pemë që digjen, ndërsa nuk e vëren zjarrin që ndizet pas tyre. Humbja e statusit të dollarit si monedhë rezervë do të jehonte shumë përtej kufijve të Amerikës, duke dërguar valë tronditëse në të gjithë ekonominë globale.
Tregjet financiare, gjithmonë në kërkim të rreziqeve të mundshme, kanë nevojë vetëm për një masë kritike pjesëmarrësish për të besuar se kërcënimi është real që ai të bëhet i tillë. Pasi të fillojnë të shesin një aset të cenueshëm mjaftueshëm investitorë, do të vijnë edhe të tjerë.
Është thelbësore të theksohet se “privilegji i tepruar” i Amerikës nuk është një haraç që i detyrohet asaj për të qenë superfuqia kryesore në botë.
Është thjesht një nënprodukt i mënyrës se si funksionon një monedhë rezervë. Ashtu si individët, vendet kanë nevojë për një ruajtje të besueshme të vlerës, një mjet këmbimi dhe një njësi llogarie.
Ndërsa ekonomitë e huaja rriten, rritet edhe oreksi i tyre për asete të denominuara në dollarë, siç janë thesaret e SHBA-ve dhe obligacionet e korporatave. Kjo kërkesë i mundëson SHBA-ve të ketë deficite të vazhdueshme të llogarisë rrjedhëse dhe tregtare.
Për më tepër, deficitet e qeverisë amerikane financohen kryesisht përmes shitjes së Thesarit, të vlerësuar në të gjithë botën si një aset i sigurt.
Meqenëse pjesa më e madhe e këtij likuiditeti absorbohet nga mbajtësit e huaj, Rezerva Federale mund t’i blejë këto Thesare me dollarë të sapokrijuar pa rritur inflacionin.
Kërkesa e fortë ndërkombëtare për borxhin amerikan gjithashtu mban të ulët normat e interesit vendas, pasi investitorët janë të gatshëm të pranojnë rendimente të ulëta në këmbim të sigurisë së letrave me vlerë të denominuara në dollarë.
Riorganizimi i Ardhshëm i Valutës Rezervë
Për të shërbyer si një aset rezervë globale, një monedhë duhet të jetë e sigurt, likuide, e qëndrueshme dhe e pranuar gjerësisht. Kjo varet nga shtatë kushte kryesore. Së pari, vendi emetues duhet të ruajë stabilitetin makroekonomik: inflacion të ulët, borxh publik të qëndrueshëm dhe politika të shëndosha fiskale dhe monetare që sigurojnë investitorët dhe bankat qendrore se monedha do të ruajë vlerën e saj me kalimin e kohës.
Së dyti, vendi emetues duhet të ketë tregje financiare të thella dhe likuide, duke ofruar asete të sigurta dhe shumë të tregtueshme – veçanërisht obligacione sovrane – të afta të thithin flukse të mëdha ndërkufitare. Borxhi qeveritar mund të jetë një aset vetëm kur investitorët besojnë se borxhi do të menaxhohet me përgjegjësi dhe do të shlyhet.
Së treti, një bankë qendrore politikisht e pavarur dhe e përkushtuar ndaj stabilitetit të çmimeve është thelbësore për besueshmërinë e një monedhe, veçanërisht kur politikat monetare janë transparente dhe të ankoruara në rregulla.
Së katërti, monedhat rezervë duhet të jenë lirisht të tregtueshme dhe të shkëmbyeshme përtej kufijve me kufizime minimale.
Së pesti, sistemi gjyqësor duhet të mbështesë sundimin e ligjit. Në veçanti, ai duhet të mbrojë të drejtat e pronësisë, të sigurojë që investitorët e huaj të mund të zbatojnë kontratat dhe të ofrojë rrugë për zgjidhjen e mosmarrëveshjeve.
Së gjashti, një monedhë rezervë duhet të shihet si një e mirë publike globale dhe jo si një mjet për promovimin e interesit vetjak kombëtar – një perceptim që varet nga lidershipi konstruktiv global dhe angazhimi aktiv shumëpalësh.
Dhe së fundmi, emetuesi i monedhës duhet të jetë një fuqi tregtare dhe financiare, sepse efektet e rrjetit të vendosur janë të nevojshme për të inkurajuar përdorimin e gjerë.
Politikat e Trump kanë dobësuar secilën prej këtyre shtyllave të dominimit ekonomik amerikan.
Uljet masive të taksave në zemër të “Aktit të tij të Madh dhe të Bukur”, të etiketuar gabimisht si “One Bill Bill”, të pashoqëruara nga ndonjë kufizim real i shpenzimeve, parashikohet të shtojnë triliona dollarë në borxhin kombëtar, duke rrezikuar stabilitetin makroekonomik.
Megjithëse kërkesa për Thesarin e SHBA-ve mbetet e fortë, borxhi në rritje dhe rreziku i mospagimit – i përkeqësuar nga përdorimi i tavanit të borxhit nga Trump si levë politike – kanë gërryer besimin e investitorëve.
Në të njëjtën kohë, pavarësia e Rezervës Federale është vënë nën presion, pasi Trump u bëri presion publikisht politikëbërësve për të ulur normat e interesit dhe sugjeroi zëvendësimin e Kryetarit Jerome Powell dhe zyrtarëve të tjerë me besnikë politikë.
Edhe pse kontrollet e kapitalit nuk u vendosën, kërcënimet e administratës për të bllokuar listat e aksioneve kineze dhe për të përjashtuar kundërshtarët nga SWIFT kanë nxitur pasiguri mbi aksesin në të ardhmen.
Përdorimi i autoritetit ekzekutiv nga Trump për të sanksionuar firmat e huaja, për të ngrirë asetet e bankave qendrore të vendeve si Venezuela, për të kërkuar një ulje prej 15% të të ardhurave nga shitjet e mikroçipave të përparuar në Kinë dhe për të vendosur tarifa të larta importi ndaj aleatëve të hershëm ka hedhur dyshime të mëtejshme mbi besueshmërinë e politikës amerikane.
Si rezultat, aleatët po eksplorojnë alternativa të bazuara në euro ose renminbi, dhe disa banka qendrore kanë filluar të diversifikohen nga zotërimet në dollarë drejt arit dhe aseteve të tjera, duke përshpejtuar rënien e dollarit.
Nëse dyshimet në lidhje me besueshmërinë afatgjatë të dollarit lejohen të mbizotërojnë, riorganizimi i monedhës rezervë nuk do të jetë as gradual dhe as i rregullt.
Rezultati më i mundshëm është paniku financiar, pasi pritjet për zhvendosjet e monedhës kanë tendencë të jenë vetëpërmbushëse. Nëse investitorët presin që dollari të bjerë, ata do të shesin asetet në dollarë për të shmangur humbjet. Kjo, nga ana tjetër, do ta ulë dollarin, duke vërtetuar frikën fillestare.
Sa më shpejt të bjerë dollari, aq më urgjentisht të tjerët do të kërkojnë të dalin nga pozicionet e tyre.
Bankat qendrore kryesore dhe fondet e pensioneve mund t’i zhvendosin me shpejtësi rezervat në ar, euro ose renminbi, duke rritur rendimentet e thesarit, ndërsa blerësit kërkojnë kthime më të larta për të kompensuar rrezikun në rritje.
Një rënie e dollarit mund të shkaktojë gjithashtu thirrje për marzhe në tregtimin e dollarit me levë, duke i detyruar fondet dhe bankat me ekspozim të konsiderueshëm të likuidojnë asete të tjera, duke përhapur paqëndrueshmëri në tregjet globale.
Nuk ka Alternativë
Nëse Trump vazhdon të vendosë tarifa agresive dhe të sekuestrojë asetet e mbajtura nga të huajt, rivalë si grupi dhjetë anëtarësh BRICS+ i ekonomive të mëdha në zhvillim mund ta braktisin hapur dollarin.
Kjo mund të shkaktojë zhvendosje masive të rezervave të këmbimit valutor dhe një përleshje globale për strehë të sigurta jo-dollari.
Megjithatë, tregjet alternative të obligacioneve të strehës së sigurt – kryesisht Gjermania, Zvicra dhe Japonia – janë shumë të vogla për të thithur kapitalin e madh aktualisht të përqendruar në asetet e dollarit, veçanërisht në thesarin amerikan, të cilat arrijnë në total 28 trilionë dollarë, me rreth 8.5 trilionë dollarë të mbajtur nga të huajt.
Tregu i thesarit të Mbretërisë së Bashkuar është po aq i vogël.
Në Evropë, mungesa e një bashkimi fiskal dhe një aseti të sigurt ekuivalent me thesarin amerikan jo vetëm që kufizon furnizimin e euroobligacioneve, por edhe minon kohezionin e eurozonës.
Ndërkohë, tregu i obligacioneve sovrane të Kinës mbetet i kufizuar si një strehë rezervash për shkak të kontrolleve të kapitalit, mungesës së konvertueshmërisë së plotë të monedhës, paqartësisë politike dhe mbrojtjeve të dobëta ligjore.
Sigurisht, obligacionet sovrane dhe kuazi-sovrane – të lëshuara nga institucione si Banka Evropiane e Investimeve, Banka Botërore, Banka Aziatike e Zhvillimit dhe KfW e Gjermanisë – mund të fitojnë një status rezervë falë besueshmërisë dhe mbështetjes së tyre shumëpalëshe.
Por kjo është më shumë një perspektivë afatgjatë sesa një zgjidhje e menjëhershme.
Korporatat e mëdha me bilance të forta, të tilla si Apple ose Microsoft, mund të shërbejnë si alternativa kuazi-sovrane. Por kredia private mbart rrezik të konsiderueshëm – veçanërisht në kohë stresi financiar global – dhe nuk mund të jetë një zëvendësim për likuiditetin sovran. Bitcoin dhe “ari digjital” shihen nga disa si mbrojtje kundër rrezikut të monedhës fiat, por paqëndrueshmëria e tyre e lartë, së bashku me pasigurinë rregullatore dhe problemet e shkallëzueshmërisë, i pengojnë ato të thithin flukse të konsiderueshme rezervash.
Mundësitë e tjera janë po aq të kufizuara. Bankat qendrore – veçanërisht ato të Kinës, Rusisë dhe Turqisë – kanë grumbulluar rezerva ari, por furnizimi global i arit është i kufizuar.
Ndërsa të drejtat speciale të tërheqjes (aktivi rezervë i Fondit Monetar Ndërkombëtar) mund të bëhen më të spikatura nëse besueshmëria e dollarit bie, SDR-të nuk janë asete të tregtueshme në treg, pasi likuiditeti i tyre menaxhohet në mënyrë të centralizuar dhe kontestohet politikisht.
Monedhat digjitale të bankave qendrore (CBDC), të tilla si e-CNY e Kinës dhe euro dixhitale e propozuar, përfundimisht mund të shërbejnë si kanale për likuiditet ndërkufitar pasi ato të jenë të ndërveprueshme dhe të miratuara gjerësisht. Por kjo është e pamundur në afat të shkurtër.
Shkurt, nëse besimi në dollarin si monedhë rezervë botërore fillon të lëkundet, riorganizimi që rezulton ka të ngjarë të ngjajë me një përpjekje të furishme për siguri, pa asnjë alternativë të vërtetë të disponueshme.
Një panik i tillë mund ta ndajë sistemin financiar global të integruar të sotëm në rrjete rajonale ose të bazuara në bllok.
Kjo paqëndrueshmëri mund të përkeqësohet nga tregjet e kriptomonedhave, të cilat funksionojnë me shumë më pak mbikëqyrje sesa tregjet financiare tradicionale dhe pritet të jenë edhe më pak të rregulluara nën administratën aktuale amerikane.
Shumica e kriptomonedhave janë shumë më të paqëndrueshme sesa monedhat fiat ose asetet tradicionale të sigurta, duke i bërë ato të papërshtatshme si një ruajtës i qëndrueshëm i vlerës.
Tregjet e kriptomonedhave të çrregulluara, veçanërisht ato të ndërtuara rreth monedhave të qëndrueshme, paraqesin rreziqe sistemike në rritje për tregjet e Thesarit të SHBA-ve.
Për shkak se monedhat e qëndrueshme zakonisht janë të lidhura me dollarin, emetuesit e tyre mbajnë rezerva të mëdha në asete afatshkurtra, shumë likuide, kryesisht Thesare dhe para të gatshme ose ekuivalente të parave të gatshme.
Një ndërprerje e mprehtë nga lidhja me dollarin ose një humbje e papritur e besimit në një monedhë të qëndrueshme kryesore mund të çojë në një likuidim në shkallë të gjerë të Thesareve për të përmbushur kërkesat e shpengimit – një version kripto i një rrëmuje bankare.
Një shitje e tillë mund të thajë likuiditetin nga tregjet e thesarit, të shtrembërojë rendimentet afatshkurtra dhe të shkaktojë ndikime në klasa të tjera të aseteve, duke përfshirë hipotekat dhe obligacionet e korporatave.
Për më tepër, kriptovalutat – veçanërisht stablecoin-et dhe CBDC-të – mund të sfidojnë dominimin e dollarit amerikan në flukset globale të pagesave.
Nëse miratohen gjerësisht, ato do të devijonin vëllimet e transaksioneve larg sistemeve të bazuara në dollarë, siç janë bankat korrespondente dhe SWIFT.
Por pa rregullore ndërkombëtare të koordinuar, sistemet e pagesave të bazuara në kriptovaluta rrezikojnë të fragmentojnë mbikëqyrjen financiare, të errësojnë flukset e kapitalit, të lehtësojnë pastrimin e parave dhe financimin e terrorizmit, dhe të kufizojnë aftësinë e ekonomive më të vogla për të menaxhuar politikat e tyre monetare.
Përdorimi në rritje i kriptovalutave në pagesat ndërkufitare mund të rrisë gjithashtu ekspozimin ndaj sulmeve kibernetike dhe ndërprerjeve të rrjetit.
Përdorimi i tyre për shmangie të sanksioneve, transaksione të paligjshme dhe shmangie të taksave tashmë po zvogëlon rolin e dollarit në sistemin e bankave në hije, me implikime të thella për zbatimin e sanksioneve dhe stabilitetin ekonomik.
Kostot e Fragmentimit
Ndërsa barrierat tregtare rriten dhe luhatshmëria e valutave të huaja intensifikohet, flukset financiare, rezervat, sistemet e pagesave dhe tregjet e kapitalit po kufizohen gjithnjë e më shumë në blloqet rajonale konkurruese.
Fragmentimi financiar gjithashtu pengon konvertueshmërinë e monedhës, prish sistemet e mesazheve në stilin SWIFT dhe ndërlikon koordinimin rregullator. Këto fërkime krijojnë mospërputhje të kursit të këmbimit, pasiguri ligjore dhe vonesa në pagesat ndërkufitare.
Kur tregtia dhe financat ndahen midis sferave të interesit, kapitali ndahet sipas besnikërisë gjeopolitike dhe jo sipas bazave të tregut.
Rezultati është një ekonomi globale e shkëputur e karakterizuar nga rritje më e ngadaltë, produktivitet i reduktuar dhe kosto më të larta kapitali – veçanërisht për ekonomitë në zhvillim të paangazhuara.
Ndërkohë, fragmentimi kufizon aftësinë e institucioneve globale si FMN-ja, Banka Botërore, Organizata Botërore e Tregtisë dhe Banka për Zgjidhje Ndërkombëtare për të ruajtur stabilitetin, për të koordinuar përgjigjet ndaj krizave dhe për të vendosur standarde universale.
Si rezultat, më shumë përgjegjësi po zhvendoset te organet rajonale si Banka Aziatike e Investimeve në Infrastrukturë.
Ndërsa vendet ridrejtojnë rezervat drejt alternativave rajonale, likuiditeti global mund të tkurret ndërsa primet e rrezikut rriten.
Në këtë mjedis, blloqet konkurruese kanë më shumë gjasa të miratojnë politika “të lypësh fqinjin tënd”, duke përfshirë zhvlerësimet konkurruese dhe kontrollet e eksportit. Përshkallëzimi i rivaliteteve mbi dominimin e monedhës, statusin e rezervës dhe sistemet e pagesave do të rrisë përdorimin si armë të mjeteve financiare si sanksionet, kontrollet e kapitalit dhe sekuestrimet e rezervave, duke rritur rrezikun e paqëndrueshmërisë dhe rënieve të zgjatura ekonomike.
Gjërat përkeqësohen.
Ndërsa ndërvarësia ekonomike po shpërbëhet, me thellimin e ndarjeve gjeopolitike që në mënyrë të pashmangshme përshpejtojnë krijimin e sistemeve të ndara të kliringut, monedhave dixhitale dhe sistemeve rajonale të tregtisë, humbja e kufizimeve kryesore në konfliktin e armatosur do të rrisë mundësinë e konfrontimit ushtarak.
Duke pasur parasysh rreziqet, ta konsiderosh rënien e dollarit thjesht si fund të “privilegjit të tepruar” të Amerikës, nuk e kupton historinë më të gjerë. Fati i dollarit nuk është një shqetësim i ngushtë amerikan, por një problem global.
Nëse një ekuilibër i brishtë, por i menaxhueshëm, i mbështetur nga bashkëpunimi shumëpalësh, i lë vendin ballkanizimit financiar, dekadat e ardhshme do të përcaktohen nga konflikti ekonomik dhe kërcënimi i vazhdueshëm i një lufte të përgjithshme.
*Dennis Snower, President Themelues i Iniciativës Globale të Zgjidhjeve dhe President Emeritus i Institutit Kiel për Ekonominë Botërore, është profesor vizitor në University College London dhe bashkëpunëtor kërkimor në INET Oxford. Ai është bashkëpunëtor i lartë jo-rezident në Institutin Brookings, bashkëpunëtor kërkimor ndërkombëtar në Shkollën e Biznesit Said të Universitetit të Oxford-it dhe bashkëpunëtor kërkimor në Programin e Lulëzimit Njerëzor të Harvard-it.
Project Syndicate, 2025.
